Tiêu điểm

• Sử dụng mô hình Điều kiện Kỳ vọng về Nhu cầu bảo mật được đề xuất trước đó, báo cáo này xác định rằng nhu cầu bảo mật phụ thuộc vào ứng dụng, người dùng, tài sản, cơ sở hạ tầng hoặc mạng lớn nhất của nó.

• Trong trường hợp của hầu hết blockchain network, tài sản lớn nhất và driver để đảm bảo an toàn cho nhu cầu là chính tài sản gốc. Tuy nhiên, vì nó là nội sinh nên nhu cầu về bảo mật của nó hoàn toàn phản ánh với nguồn cung cấp bảo mật của mạng.

• Để tìm kiếm các đại diện thay thế cho nhu cầu bảo mật, chúng tôi sử dụng ứng dụng lớn nhất và giá trị tích lũy của stablecoin tập trung để tạo ra hai bội số định giá đại diện cho nhu cầu bảo mật ngoại sinh.

• Dựa trên multiple ứng dụng lớn nhất, Ethereum được định giá tương đối rẻ hơn so với các hệ sinh thái trẻ hơn như Avalanche và Solana, được định giá mạnh mẽ hơn để đẩy mạnh sự phát triển của hệ sinh thái. Tương tự, dựa trên multiple stablecoin tập trung, TRON và Ethereum được giao dịch với định giá rẻ hơn so với blockchain khác.

• Cuối cùng, chúng tôi phân tích một số blockchain metric được sử dụng rộng rãi từ quan điểm của Mô hình Nhu cầu Bảo mật dự kiến ​​để hiểu tác động của chúng đối với giá trị mạng.

Token gốc của blockchain thực hiện một số vai trò chính đối với mạng, cụ thể là cho phép tính phí giao dịch, giải quyết giá trị giữa những người dùng và khuyến khích bảo mật mạng lưới. Tuy nhiên, hai vai trò đầu tiên không phụ thuộc vào giá trị: ngay cả khi giá giảm, người dùng vẫn có thể trả phí giao dịch và giải quyết giá trị bằng nhiều token hơn. Đây là vai trò thứ ba, khuyến khích tính bảo mật của mạng, hoàn toàn phụ thuộc vào giá trị của mạng.

• Trong Proof-of-Work (PoW) network, phần thưởng đô la cao hơn cho mỗi block dẫn đến khuyến khích khai thác lớn hơn, tăng số lượng thiết bị khai thác bảo vệ mạng và do đó, chi phí cho một cuộc tấn công 51%.

• Trong các Proof-of-Stake (PoS) network, số tiền stake lớn hơn sẽ trực tiếp làm tăng chi phí kiểm soát những trình xác thực và số tiền có nguy cơ bị cắt giảm trong trường hợp có hành vi xấu.

Dựa trên ý tưởng này, Nhu cầu dự kiến ​​đối với mô hình bảo mật gợi ý rằng trình điều khiển giá trị chính cho token gốc của blockchain là nhu cầu bảo mật từ người dùng và ứng dụng. Bước đột phá quan trọng của mô hình là nó đặt cùng một biến – bảo mật – trên cả hai trục, với sự hiểu biết trực quan rằng nguồn cung bảo mật (được biểu thị bằng giá token) và nhu cầu chứng khoán phải ở trạng thái cân bằng.

Mô hình đề xuất mối quan hệ hài hòa giữa giá trị token gốc của blockchain và tất cả các ứng dụng được xây dựng trên nó, thoát khỏi các khuôn khổ cạnh tranh như Fat Protocol hoặc Fat Application Theses.

Với sự hiểu biết rằng nhu cầu về bảo mật thúc đẩy giá cả, người ta có thể hỏi điều gì thúc đẩy nhu cầu về bảo mật và liệu có cách nào để định lượng nó hay không.

Nhu cầu Bảo mật

Mọi thứ trên blockchain đều yêu cầu bảo mật; đó là điểm quan trọng của việc đưa bất cứ thứ gì vào một blockchain công khai – mang lại cho nó sự bảo mật đáng tin cậy. Bảo mật có thể được yêu cầu bởi người dùng, ứng dụng, cơ sở hạ tầng, tài sản hoặc mạng (gọi chung là “agents” - đại lý). Khi các agent này phát triển, họ yêu cầu bảo mật cao hơn để bảo vệ đầy đủ lợi ích của họ.

Nhưng đây có phải là nhu cầu về phụ gia bảo mật? Ví dụ: nếu trạng thái cân bằng bảo mật của blockchain là 10 tỷ đô la cho tất cả các agent hiện tại của nó và một agent mới tham gia yêu cầu bảo mật trị giá 1 tỷ đô la, liệu nhu cầu bảo mật từ mạng có tăng lên 11 tỷ đô la không?

Trong trường hợp này, không có nhu cầu bổ sung về bảo mật. Vì blockchain đã cung cấp bảo mật trị giá 10 tỷ đô la cho mỗi block và giao dịch, nên tiền lãi 1 tỷ đô la của agent đã được bảo vệ đầy đủ. Thay vào đó, agent sẽ hoạt động như một tầng bảo mật riêng biệt, đảm bảo rằng nguồn cung cấp bảo mật của blockchain không giảm xuống dưới mức yêu cầu tối thiểu là 1 tỷ đô la. Tuy nhiên, điều này chỉ áp dụng nếu tác nhân và nhu cầu bảo mật của nó hoàn toàn độc lập với tất cả các tác nhân khác. Nếu một tác nhân mới tham gia một mạng lớn hơn và tạo ra sức mạnh tổng hợp hoặc cải tiến trong các tác nhân khác, thì điều đó có thể dẫn đến nhu cầu bảo mật tổng thể lớn hơn.

Để đơn giản, chúng tôi loại bỏ những hiệp lực như vậy trong báo cáo này; thay vào đó, chúng tôi gợi ý rằng nhu cầu về bảo mật tăng lên khi nhu cầu bảo mật từ các agent lớn nhất của nó tăng lên.

Driver lớn nhất cho nhu cầu bảo mật

Thường thì, tài sản lớn nhất mà mỗi blockchain bảo vệ là tài sản native của chính nó. Bitcoin, tài sản trị giá 500 tỷ đô la, yêu cầu an ninh trị giá 500 tỷ đô la từ mạng lưới của nó, mà cung cấp bảo mật trị giá chính xác như vậy. Tuy nhiên, logic này cung cấp một đường thẳng cân bằng bảo mật nhưng lại là vòng tròn vô tận. Nó không có nghĩa đáng kể trong việc ước tính giá trị của mạng lưới vì nhu cầu, cung cấp và giá cả đều được tạo ra từ cùng một tài sản và tương đối phản chiếu. (Mặc dù điều này có thể giải thích tại sao tài sản tiền điện tử lại hoạt động như thế!)

Do đó, chúng tôi tìm đến các tác nhân khác tạo ra nhu cầu cao về bảo mật, cụ thể là:

• Ứng dụng lớn nhất và

• Nguồn cung cấp stablecoin tập trung.

Mặc dù các agent này có thể không lớn bằng tài sản gốc, nhưng chúng có thể cung cấp giá sàn cho giá trị mạng trong trường hợp tài sản gốc chịu áp lực.

Ứng dụng lớn nhất

Ứng dụng lớn nhất trên mạng đương nhiên sẽ có nhu cầu cao về bảo mật vì mô hình kinh doanh của nó sẽ dựa vào hoạt động trơn tru của layer cơ sở.

Chúng tôi đã sử dụng giới hạn thị trường để xác định ứng dụng lớn nhất. Mặc dù các số liệu như doanh thu hoặc mức sử dụng có thể được sử dụng thay thế, nhưng việc sử dụng giá trị vốn hóa thị trường sẽ chính xác hơn (và đơn giản hơn) vì nó cũng điều chỉnh cho sự tăng trưởng trong tương lai. Trong trường hợp các giao thức multichain, chúng tôi đã gán toàn bộ vốn hóa thị trường của một ứng dụng cho nền tảng nơi nó có phần lớn TVL.

Với lợi ích cá nhân tự nhiên của ứng dụng lớn nhất đối với hoạt động trơn tru của layer cơ sở, bội số có thể được tính bằng cách chia vốn hóa thị trường đặt cược của mạng với vốn hóa thị trường của ứng dụng lớn nhất của nó. Bội số này biểu thị mức độ bảo mật do mạng cung cấp cho mỗi đơn vị bảo mật mà ứng dụng lớn nhất của nó yêu cầu. Chúng tôi gọi nó là Bội số ứng dụng lớn nhất (Largest Application Multiple - LAM).

Dựa trên LAM, Ethereum là chuỗi nền tảng rẻ nhất với LAM là 7. Stake thấp của Ethereum và sự trưởng thành của các ứng dụng dẫn đến việc định giá tương đối thấp hơn. Avalanche và Solana có LAM cao hơn lần lượt là 39 và 33. Những chuỗi tương đối trẻ hơn với bội số cao hơn này được định giá cao hơn để phát triển hệ sinh thái.

Hạn chế của LAM

Mặc dù không tương quan hoàn hảo như nội dung gốc, vốn hóa thị trường của ứng dụng lớn nhất vẫn có thể tương quan cao với vốn hóa thị trường của nền tảng tương ứng. Do đó, nếu giá trị của tài sản gốc chịu áp lực, thì ứng dụng lớn nhất cũng có thể chịu áp lực tương tự và không thể cung cấp mức sàn mạnh.

Hơn nữa, phép tính LAM này chỉ giới hạn ở ứng dụng được liệt kê lớn nhất. Một số ứng dụng có thể không có tài sản được liệt kê, như Lightning Network cho Bitcoin hoặc zkSync cho Ethereum.

Stablecoin tập trung

Các stablecoin tập trung là một trong những tài sản on-chain lớn nhất trong thế giới thực và cấu trúc độc đáo của chúng là một ví dụ đặc biệt thích hợp. Các nhà phát hành stablecoin tập trung nhận tài sản thế chấp off-chain và phát hành stablecoin của họ on-chain. Để đổi một stablecoin, chủ sở hữu phải gửi nó trở lại ví nhà phát hành, sau đó họ sẽ giải phóng quỹ off-chain.

Nếu chúng ta bỏ qua các hậu quả off-chain, nhà phát hành stablecoin có động cơ kiểm soát việc sản xuất block của mạng để không bao giờ bao gồm bất kỳ giao dịch mua lại nào on-chain. Nếu thành công, nó có thể giữ vĩnh viễn tài sản off-chain thực của người ký gửi tiền mà không vi phạm hợp đồng (vì token không bao giờ được mua lại về mặt kỹ thuật). Ngay cả khi điều đó dẫn đến việc giá trị của mạng bị sụp đổ, thì nhà phát hành stablecoin sẽ vượt lên dẫn trước nếu khoản đầu tư mua cổ phần của họ ít hơn các khoản nợ chưa thanh toán.

Trong khi đưa ra lập luận này, chúng tôi giả định rằng không có quyền truy đòi hợp pháp hoặc off-chain nào dành cho những chủ sở hữu. Trong trường hợp như vậy, những người nắm giữ phải mong đợi chuỗi cung cấp bảo mật đủ về mặt lý thuyết trò chơi để bảo vệ lợi ích của họ hoặc chuyển stablecoin của họ đi nơi khác. Trên thực tế, những người nắm giữ nên yêu cầu thêm rằng bảo mật do mạng cung cấp vượt xa các ưu đãi kết hợp của tất cả các nhà phát hành stablecoin tập trung do rủi ro thông đồng giữa họ.

Chúng tôi đã tạo ra Bội số Stablecoin tập trung (Centralized Stablecoin Multiple - CSM) bằng cách chia vốn hóa thị trường staked mạng với giá trị vượt trội của các stablecoin tập trung. Bội số CSM này biểu thị mức độ bảo mật do mạng cung cấp cho mỗi đơn vị bảo mật mà người dùng nắm giữ stablecoin tập trung yêu cầu. Việc bao gồm nhiều nhà phát hành stablecoin tập trung trong tính toán này là rất quan trọng vì nguy cơ thông đồng tiềm tàng giữa họ để kiểm soát mạng.

Sử dụng bội số này, TRON nổi bật là blockchain rẻ nhất cho đến nay với CSM là 0,1, có nghĩa là vốn hóa thị trường staked của nó chỉ bằng 1/10 giá trị nổi bật của stablecoin tập trung trên đó. Ethereum theo sau TRON là platform chain rẻ thứ hai với CSM là 0,4. Solana là đắt nhất trên số liệu này, với CSM là 5.

Một cải tiến quan trọng trong CSM là giá trị của khoản thanh toán tiềm năng cho nhà phát hành stablecoin không tương quan với giá crypto. Ngay cả trong trường hợp xảy ra sự cố thị trường lớn, sàn bảo mật sẽ được giữ nguyên vì khoản nợ chưa thanh toán của nhà phát hành stablecoin được tính bằng đô la.

Hạn chế của nhiều Stablecoin tập trung

Mô hình giả định rằng không có hậu quả off-chain nếu nhà phát hành stablecoin giành quyền kiểm soát blockchain network và loại trừ các giao dịch mua lại. Tuy nhiên, bội số thấp của TRON chứng tỏ rằng CSM thấp không dễ bị khai thác trong thực tế vì cả hậu quả off-chain và chi phí tấn công cao.

Số liệu chính cho nội dung gốc

Giờ đây, các tầng ngoại sinh cho vốn hóa thị trường của blockchain đã được thiết lập, chúng ta có thể xem lại tài sản gốc nội sinh. Như đã lưu ý trước đó, tài sản gốc thường là tài sản lớn nhất mà blockchain đảm bảo, và do đó, sự tăng trưởng của nó thúc đẩy nhu cầu cận biên về bảo mật. Một tài sản bản địa mạnh tạo ra một bánh đà tích cực cho blockchain của nó, với giá trị lớn hơn thúc đẩy bảo mật tốt hơn, mang lại nhiều người dùng hơn, những người này sẽ tạo ra nhiều giá trị hơn.

Nội dung bản địa thành công bằng cách tiền tệ đến kinh tế blockchain. Thành công và triển vọng của một tài sản gốc dưới dạng tiền và blockchain của nó với tư cách là một nền kinh tế có thể được ước tính bằng các số liệu sau.

Số liệu về tiền

Giới hạn thị trường và Lindy

Giới hạn thị trường mạng được chuyển thành nguồn cung cấp bảo mật thông qua phần thưởng miner hoặc giá trị stake. Nếu tài sản gốc là tài sản lớn nhất trên mạng, vốn hóa thị trường cũng có thể đại diện cho nhu cầu về bảo mật.

Tuổi của tài sản cũng góp phần vào việc nó có thể được coi là tiền một cách rộng rãi hay không. Là tài sản lâu đời nhất, BTC có hiệu ứng Lindy mạnh nhất, tiếp theo là ETH và BNB.

Lạm phát và Biến động

Để được coi là tiền, đặc biệt là một kho lưu trữ giá trị, tài sản phải có lạm phát ổn định và biến động thấp. BNB và BTC có mức lạm phát thấp nhất, trong khi SOL và AVAX có mức lạm phát cao nhất. Biến động giá cao đối với tất cả các tài sản crypto nhưng tương đối thấp đối với BTC.

Tình hình hiện tại

Tổng các khoản phí

Phí blockchain là một chủ đề gây tranh cãi. Chúng thường được so sánh với doanh thu của một công ty. Nhưng một phép loại suy phù hợp hơn đối với phí sẽ là thuế, tức là doanh thu của một quốc gia. Nếu một quốc gia có thâm hụt ngân sách, quốc gia đó phải phát hành thêm tiền tệ. Tương tự, các blockchain có doanh thu thấp có thể có "ngân sách thâm hụt" đòi hỏi lạm phát cao hơn. Tuy nhiên, giống như cách thuế suất cao có thể thúc đẩy di cư, phí cao có thể khiến người dùng chuyển đổi hệ sinh thái. Như vậy, một mức phí vừa phải có thể được mong muốn.

Ethereum cho đến nay có mức phí cao nhất, tạo ra 5 triệu đô la mỗi ngày. Theo sau là BNB Smart Chain và Bitcoin, với phí hàng ngày lần lượt là 620.000 USD và 450.000 USD. Avalanche và Solana tạo ra phí hàng ngày thấp nhất lần lượt là 20.000 đô la và 40.000 đô la.

Ví hiện hành

Với tư cách là thành phần tham gia vào nền kinh tế blockchain, các ví hiện hành hàng ngày là thước đo mức độ áp dụng blockchain hiện tại. BNB Smart Chain có số lượng ví hoạt động hàng ngày cao nhất với 1,2 triệu. Bitcoin có trung bình 1 triệu ví hoạt động hàng ngày, nhưng con số này hơi bị thổi phồng vì mô hình kế toán UTXO tạo địa chỉ ví mới cho mọi giao dịch. Avalanche C-Chain và Solana có ví hoạt động hàng ngày thấp nhất lần lượt là ~28.000 và ~110.000.

Giao dịch hàng ngày

Số lượng giao dịch hàng ngày là một chỉ báo khác về việc áp dụng hiện tại. Một nền kinh tế lớn là một địa điểm cho một số lượng lớn các giao dịch. Solana có số lượng giao dịch cao nhất cho đến nay, với ~19 triệu giao dịch hàng ngày, tiếp theo là BNB Smart Chain (3,2 triệu) và Polygon (3 triệu). Avalanche C-Chain và Bitcoin có số lượng giao dịch hàng ngày thấp nhất lần lượt là 150.000 và 300.000.

Tổng giá trị bị khóa

Tổng giá trị bị khóa (Total value locked - TVL) tương tự như các tài sản tài chính tham gia vào nền kinh tế truyền thống. Những tài sản này cung cấp năng lượng cho động cơ tài chính của nền kinh tế bằng cách cho phép vay, cho vay, đầu tư và đầu cơ.

Ethereum cho đến nay có TVL cao nhất với 27 tỷ đô la. Bitcoin có TVL thấp nhất ở mức 130 triệu đô la, với gần như toàn bộ số tiền trong Lightning Network. Trong số các nền tảng hợp đồng thông minh, Solana có TVL thấp nhất, ở mức 250 triệu USD.

Tiềm năng tăng trưởng

Số lượng Nhà phát triển

Nhà phát triển là những người tạo ra nền kinh tế, cải thiện cơ sở hạ tầng của nó và xây dựng các ứng dụng mới để tiếp cận nhiều người dùng hơn. Như vậy, số lượng nhà phát triển là một chỉ số quan trọng cho sự tăng trưởng trong tương lai. Ethereum có số lượng nhà phát triển toàn thời gian và tổng số cao nhất, trong khi Avalanche có số lượng thấp nhất.

Thông lượng Vượt mức

Một nền kinh tế phải có cơ sở hạ tầng để hỗ trợ những công dân mới nếu muốn phát triển. Như vậy, có thông lượng dư thừa là chìa khóa cho sự tăng trưởng trong tương lai. Trong khi Ethereum hoạt động ở công suất tối đa trên layer cơ sở của nó, thì Avalanche và Polygon có công suất cao hơn nhiều so với yêu cầu hiện tại của chúng.

Tổng quan về các chỉ số chính

Các chuỗi cũ hơn (BTC và ETH) nổi bật về số liệu tiền tệ với vốn hóa thị trường lớn và hiệu ứng Lindy, cùng với lạm phát thấp và biến động tương đối thấp hơn. Tuy nhiên, các số liệu về triển vọng tăng trưởng và triển vọng tăng trưởng trong tương lai của họ kém ấn tượng hơn khi được điều chỉnh theo vốn hóa thị trường. Bitcoin không phải là một nền tảng hợp đồng thông minh và có rất ít ứng dụng dành cho TVL và nhu cầu đối với các nhà phát triển cũng thấp hơn. Tương tự, mức sử dụng thấp của Ethereum có thể được giải thích bằng chiến lược mở rộng Layer-2 của nó, những con số đã bị loại khỏi các tính toán.

Mặt khác, các chuỗi mới hơn có phạm vi phát triển rất lớn. Họ tự hào có nhiều blockspace và số lượng nhà phát triển cao so với giới hạn thị trường. Tuy nhiên, vốn hóa thị trường thấp, lạm phát cao và tính biến động cao khiến chúng trở nên tương đối tệ hơn khi so sánh chỉ số tiền tệ.

Nghiên cứu Các lĩnh vực khác

Giới hạn thị trường như một đại diện cho nguồn cung bảo mật

Xuyên suốt báo cáo, giới hạn thị trường của nội dung gốc đã được coi là đại diện cho bảo mật được cung cấp. Như vậy, mô hình giả định rằng nguồn cung bảo mật chỉ có thể thay đổi theo giá. Tuy nhiên, nguồn cung cấp bảo mật cũng thay đổi khi thay đổi phần thưởng của người khai thác (ví dụ: trong thời gian giảm một nửa phần thưởng khối Bitcoin) hoặc bằng cách thay đổi nguồn cung cấp staked.

Báo cáo không khám phá cách giới hạn thị trường chuyển thành bảo mật giữa các lựa chọn kiến ​​trúc khác nhau. Ví dụ: bảo mật được cung cấp trên mỗi đô la vốn hóa thị trường là khác nhau đối với chuỗi Proof-of-Work và Proof-of-Stake. Ngay cả trong Proof-of-Stake chain, vẫn có các thuật toán đồng thuận khác nhau. Ethereum có một cơ chế cắt giảm đối với các trình xác thực kém, trong khi Avalanche thì không. Do đó, độ dốc của Mô hình nhu cầu bảo mật dự kiến ​​có thể khác nhau giữa các blockchain.

Các yếu tố vượt ra ngoài Bảo mật kinh tế.

Tính bảo mật của blockchain vượt ra ngoài tính bảo mật kinh tế. Việc bổ sung thêm an ninh kinh tế có thể mang lại lợi nhuận giảm dần nếu các khía cạnh khác của an ninh không được cải thiện cùng với nó. Do đó, các blockchain nên cố gắng tối đa hóa bảo mật theo cách toàn diện hơn.

Nguồn cung crypto là không hoàn hảo

Nguồn cung tài sản trong crypto có nhiều định nghĩa, bao gồm nguồn cung lưu thông, định giá pha loãng hoàn toàn và nguồn cung tối đa. Sử dụng giới hạn thị trường thực hoặc định giá pha loãng hoàn toàn có thể thay đổi bội số, lạm phát và nguồn cung.

Kết luận

Báo cáo được xây dựng trên đề xuất trước đó Nhu cầu dự kiến ​​về mô hình bảo mật và thiết lập hai tầng ngoại sinh cho nhu cầu bảo mật bằng cách sử dụng ứng dụng lớn nhất của blockchain và giá trị của các stablecoin tập trung. Dựa trên cả LAM và CSM, Ethereum có giá tương đối rẻ so với các chuỗi mới hơn được định giá mạnh để phát triển hệ sinh thái.

Mặc dù hai số liệu này có thể không giải thích hoàn hảo những thay đổi hàng ngày về giá, nhưng chúng có thể là chỉ số hữu ích trong việc thiết lập sàn hoặc xác định mức độ an toàn của việc giữ stablecoin trên một mạng cụ thể. Báo cáo cũng đề xuất những giải thích mới về các số liệu chính được theo dõi rộng rãi và mức độ phù hợp của chúng trong việc dự đoán giá trị của blockchain network.

Bài viết được FXCE Crypto biên tập từ "Layer-1 Value Thesis: Quantifying Demand for Security” của tác giả Kunal Goel với mục đích cung cấp thông tin và phi lợi nhuận. Chúng tôi không khuyến nghị đầu tư và không chịu trách nhiệm cho các quyết định đầu tư liên quan đến nội dung bài dịch.