Tiêu điểm chính 

• Curve v2 đánh dấu bước đột phá của DEX vào tài sản unpegged tiêu chuẩn. Với bản nâng cấp này, Curve cạnh tranh trực tiếp với các DEX đa năng (general purpose DEX) như Uniswap, 0x và các DEX khác.

• Mặc dù cả Uniswap v3 và Curve v2 đều sử dụng tính thanh khoản tập trung nhưng hai DEX tiếp cận ý tưởng này bằng các giải pháp rất khác nhau. Do đó, mỗi DEX đều có những ưu điểm và nhược điểm riêng.

• Curve v2 tập trung thanh khoản xung quanh giá oracle nội bộ. Thanh khoản trong pool Curve phụ thuộc vào chênh lệch giữa giá oracle nội bộ và mức giá mà tại đó thanh khoản được tập trung tối đa.

• Từ việc phân tích dữ liệu chuyên sâu, chúng ta có thể thu được một số phát hiện thú vị — cụ thể là làm thế nào để Curve v2 thực sự đưa ra mức giá thực thi cao hơn trong hầu hết các trường hợp.

• Môi trường phí của một blockchain đóng một vai trò quan trọng trong việc xác định liệu Uniswap hay Curve sẽ là nền tảng cung cấp khả năng thực thi tốt nhất. Chúng ta sẽ xác nhận điều này bằng cách chạy mô phỏng trong môi trường phí thấp.

• Khi lộ trình mở rộng quy mô của Ethereum trở thành hiện thực, Curve có thể trở thành một nguồn lực đáng tin cậy trong bối cảnh DEX rộng lớn hơn.

• Nếu bạn muốn tự mình xử lý dữ liệu, hãy truy cập các tập lệnh và tệp csv đã được cung cấp nguồn mở tại đây.

 

Uniswap v3 vs Curve v2: Tỷ số hiện tại

 Uniswap và Curve là hai trong số những sàn giao dịch lớn nhất trong lĩnh vực tiền mã hóa. Mặc dù cả hai không phải lúc nào cũng là đối thủ cạnh tranh, nhưng việc Curve thâm nhập vào các tài sản unpegged, cùng với động thái giảm phí giao dịch stablecoin của Uniswap đã biến cả hai trở thành đối thủ của nhau.

Với phiên bản 3, Uniswap đã chuyển từ đường cong thanh khoản của sản phẩm không đổi phổ (XYK) sang một mô hình năng động hơn, trong đó các LP có quyền quyết định phạm vi giá mà họ muốn cung cấp thanh khoản. Khái niệm này được gọi là “thanh khoản tập trung” (concentrated liquidity), vì phương pháp này hiệu quả trong việc cho phép các LP giới hạn đường cong thanh khoản của mình bên trong một dải chặt chẽ hơn.

Như một động thái đáp trả, Curve tung ra phiên bản 2 của mình– một câu trả lời tương tự nhưng với một cách tiếp cận khác. Curve v2 cũng dựa vào tính thanh khoản tập trung. Tuy nhiên không giống với Uniswap, thuật toán tạo thị trường của Curve sẽ có nhiệm vụ chọn phạm vi thanh khoản chứ không phải là các LP, điều này cho phép trải nghiệm LP thụ  động. Nhưng tạm thời đừng đi quá sâu vào vấn đề đó vào lúc này. Chúng ta sẽ xem xét những điểm phức tạp trong thiết kế của cả Uniswap và Curve trong thời gian tới.

Trong phần này, chúng tôi tìm cách kiểm tra Uniswap v3 và Curve v2 với mục tiêu trả lời một câu hỏi rất quan trọng: trải nghiệm LP thụ động của Curve có thể cung cấp mức giá khớp lệnh cạnh tranh so với tính thanh khoản được quản lý tích cực của Uniswap v3 không?

Hiện tại, Uniswap chỉ nắm giữ dưới 90% thị phần về khối lượng ETH và WBTC. Do đó, Uniswap có thể thu hút mức sử dụng thanh khoản (khối lượng/TVL) nhiều hơn đáng kể so với Tricrypto của Curve (Tricrypto - tên gọi của một pool Curve v2 được tạo thành từ ETH, WBTC, USDT).

Giờ đây, khi đã nắm được những điểm cơ bản và biết ai đang dẫn đầu thị trường này, hãy cùng xem cách Curve v2 và Uniswap v3 hoạt động. Sau đó, chúng ta sẽ đến với những thứ thú vị hơn. Cụ thể, dữ liệu cho chúng ta biết gì về cơ hội tăng thị phần của Tricrypto.

Uniswap v3: DEX thống trị nhất trong DeFi

Uniswap v3 là phiên bản mới nhất của sản phẩm, ra mắt vào ngày 5 tháng 5 năm 2021. Phiên bản thứ ba của Uniswap đã đưa ra hai cải tiến đã thay đổi toàn bộ cục diện DEX:

1. Thanh khoản tập trung – Một cơ chế mới cho phép LP quản lý các vị trí bằng cách cung cấp vốn trong các phạm vi giá cụ thể. Điều này ngược lại với Uniswap v2 - nơi mà LP cung cấp tính thanh khoản trong một phạm vi giá gần như vô hạn. Lợi ích của tính thanh khoản tập trung là cho phép các LP thể hiện quan điểm cụ thể về thị trường. Thêm vào đó, thanh khoản tập trung tiếp tục hỗ trợ các LP bằng cách tạo ra nhiều khoản phí hơn với ít vốn hơn bất cứ khi nào thanh khoản ở trong phạm vi (một lần nữa, khác với v2). Nhược điểm đó là sự tập trung thanh khoản này sẽ khuếch đại các khoản lỗ tạm thời và yêu cầu các LP phải chủ động quản lý phạm vi của chúng.

2. Các mức phí có thể tùy chỉnh – Mặc dù phí của Uniswap v2 được cố định ở mức 30 bps, nhưng Uniswap v3 cho phép các pool có các mức phí khác nhau. Các mức phí thấp hơn (1 bps và 5 bps) kết hợp với mức độ tập trung thanh khoản rất phù hợp cho stablecoin và đã cho phép Uniswap v3 đánh cắp thị phần khối lượng stablecoin đáng kể từ Curve. Các mức phí cao hơn (1%) sẽ phù hợp hơn cho các tài sản dài hạn, giúp bù đắp cho các nhà cung cấp thanh khoản về sự biến động cùng với rủi ro thua lỗ tạm thời mà họ phải gánh chịu.

Nhìn chung, thiết kế của Uniswap v3 đi kèm với một số sự đánh đổi quan trọng:

1. Thiết kế này không thể ngăn chặn các cuộc tấn công “Just-In-Time” (JIT attack) - những cuộc tấn công đánh cắp phí từ các nhà cung cấp thanh khoản hiện có. JIT hoạt động như sau: Những người tìm kiếm MEV nhìn thấy một giao dịch lớn đang chờ xử lý, họ thêm thanh khoản trong một phạm vi rất hẹp, phục vụ giao dịch và rồi loại bỏ thanh khoản sau đó. Tất cả các thao tác được thực hiện trong một khối duy nhất. Các cuộc tấn công JIT được cho là chiến lược cung cấp thanh khoản được điều chỉnh theo rủi ro sinh lợi nhất. Sở dĩ như vậy là do họ có thể thu được lợi nhuận ròng lớn mà không cần cung cấp tính thanh khoản nhất quán và do đó loại bỏ rủi ro mà các LP khác đang đối mặt.

2. Nếu bạn không phải là nhà cung cấp thanh khoản tích cực, sẽ rất khó cạnh tranh và tạo ra lợi nhuận.

Nếu muốn tìm hiểu thêm về Uniswap v3, bạn có thể đọc bài viết trước đây của chúng tôi tại đây và tại đây. Chúng tôi cũng đề xuất bạn đọc thêm về  nghiên cứu của 0xfbifemboy về động lực thanh khoản Uniswap v3. Để tìm hiểu thêm về mất mát vô thường trong Uniswap v3, bạn có thể xem qua tài liệu nghiên cứu này.

Curve v2: Nhà tạo lập thị trường thực sự tự động

Trong khi Uniswap tập trung vào việc trở thành một DEX đa năng (general purpose DEX) cho tất cả các tài sản, thì Curve bắt đầu với một trọng tâm rất cụ thể – tài sản cố định (pegged asset). Curve dự định xây dựng một DEX cực kỳ hiệu quả để giao dịch stablecoin và các công cụ phái sinh thanh khoản. Và họ đã rất thành công trong việc này. Đầu ra nổi tiếng nhất về sự thống trị của stablecoin Curve là 3CRV, token LP bao gồm 3 loại stablecoin phổ biến nhất – USDC, DAI và USDT.

Sau nhiều sự đồn đoán và mong đợi, Curve v2 đã được ra mắt vào ngày 9 tháng 6 năm 2021. Điều này đánh dấu sự gia nhập của Curve với tư cách là một DEX đa năng với chức năng hỗ trợ các pool đa tài sản dễ biến động. Pool đầu tiên được gọi là Tricrypto – một pool bao gồm ETH, WBTC và USDT. Mô tả chính xác nhất cho Curve v2 đó là một AMM cố gắng bắt chước hành vi của các nhà tạo lập thị trường dựa trên order book mà không phải hy sinh trải nghiệm LP thụ động.

Dưới đây là đánh giá cấp cao về các lựa chọn thiết kế chính của Curve v2 so với Uniswap v3.

1. Thanh khoản Tập trung Tự động – Thay vì đi theo con đường của Uniswap là cho phép các LP thể hiện quan điểm của họ về thị trường thông qua việc cung cấp thanh khoản trong bất kỳ phạm vi giá nào, Curve v2 cho phép tính tập trung thanh khoản tự động xung quanh giá oracle nội bộ - mức trung bình động của tất cả các giao dịch xảy ra trong pool. Curve v2 sử dụng phí động - chi phí tăng trong quá trình biến động - để bù đắp cho tổn thất tạm thời do các nhà cung cấp thanh khoản gây ra. Điều này tương tự như cách các nhà tạo lập thị trường truyền thống tăng mức chênh lệch trong quá trình biến động.

2. Tối ưu hóa cho tính thanh khoản thụ động – Bằng cách duy trì tính năng có thể thay thế LP, Curve v2 duy trì trải nghiệm cung cấp thanh khoản “lười biếng”. Tính năng này có lợi cho các LP đơn giản nhưng phải trả giá bằng việc loại bỏ tính linh hoạt trong phạm vi giá đối với các nhà tạo lập thị trường chuyên nghiệp/tích cực. Khả năng có thể thay thế này cũng giảm thiểu các cuộc tấn công JIT mà Uniswap LP đang gặp phải.

3. Pool tùy chỉnh – Mặc dù Curve v2 không cho phép các nhà cung cấp thanh khoản quản lý vi mô các vị thế trong phạm vi giá cụ thể như trong Uniswap v3, nhưng Curve v2 cung cấp khả năng tùy chỉnh chuyên sâu dưới dạng tạo pool. Động lực đằng sau thiết kế này là để phù hợp với các tài sản có độ biến động khác nhau mà không làm mất đi tính linh hoạt của các vị thế thanh khoản.

Hiểu được sự phức tạp của Curve v2 không phải là nhiệm vụ đơn giản. Rất may, các ví dụ là một cách tuyệt vời để đơn giản hóa các khái niệm phức tạp. Hãy minh họa cách Curve v2 hoạt động bằng cách sử dụng dữ liệu từ cặp ETH/USDT trong Tricrypto vào ngày 8 tháng 6 năm 2022 – một ngày đặc biệt biến động.

Nhưng trước đó, có một số thuật ngữ rất quan trọng mà bạn cần biết để có thể hiểu cách hoạt động của Curve v2:

• Đường màu tím = “Thang giá”: đây là nơi thanh khoản được tập trung tối đa.

• Các đốm xanh lá = “Các giao dịch”: các giao dịch xảy ra trong Tricrypto.

• Đường màu đỏ = “O

• Oracle nội bộ”: đường trung bình động hàm mũ của giá cặp.

Khi chênh lệch giữa thang giá (nơi có tính thanh khoản) và oracle nội bộ (nơi thanh khoản ở trạng thái cân bằng) mở rộng hơn, điều đó thể hiện sự biến động gia tăng. Đáp lại, pool Tricrypto tự động tăng phí. Điều này giống như tăng chênh lệch giá mua-giá bán - điều mà các nhà tạo lập thị trường truyền thống làm trong các giai đoạn biến động.

Có thể thấy rằng Tricrypto liên tục tái tập trung thanh khoản vào oracle nội bộ, nhưng điều gì quyết định tần suất và cường độ của các lần chốt lại (re-peg) này?

Mỗi khi giao dịch diễn ra, Curve v2 sẽ đo lường sự khác biệt giữa thang giá và oracle nội bộ. Nó sẽ di chuyển thang giá nếu và chỉ khi, các khoản lỗ từ việc re-peg có thể được bù đắp bằng ít nhất một nửa số tiền lãi từ phí của pool. Để tiết kiệm chi phí tính toán, một số tham số bổ sung được sử dụng để đảm bảo rằng quá trình này không xảy ra quá thường xuyên hoặc dẫn đến những thay đổi quá nhỏ.

Tại sao việc re-peg lại tốn chi phí? Chà, việc thay đổi thang giá dẫn đến việc thu được một số IL đã tích lũy kể từ lần re-peg cuối cùng. Bạn có thể quan sát thấy rằng re Tricrypto peg lại thường xuyên hơn trong thời gian có khối lượng lớn, vì nhiều khoản phí tích lũy hơn có thể bù đắp cho IL (Inclusion List) đã thu.

Lưu ý: Các LP vẫn tiếp xúc với phần LP “chưa được thu” còn lại. Vì vậy Curve v2 chưa hoàn toàn loại trừ IL.

Cơ chế này tạo ra một đường cong liên kết rất hiệu quả về vốn khi giá giao ngay gần với thang giá hiện tại và dần dần giảm xuống để hoạt động giống như một AMM X*Y=K khi giá di chuyển ra khỏi thang giá. Mặc dù điều này thể hiện hiệu quả sử dụng vốn tăng lên đáng kể trong hầu hết các tình huống, nhưng cơ chế này cũng mở ra các trường hợp khó khăn khi tính thanh khoản của Tricrypto có thể bị “kẹt”.

Trong trường hợp giá giao ngay rớt khỏi thang giá đủ nhanh, nếu không thu đủ phí để đảm bảo cho việc re-peg thì pool (như đã đề cập trước đây) sẽ chấp nhận hạ cấp để cung cấp khả năng thực thi kém hơn một chút so với Uni v2. Nó sẽ duy trì như vậy cho đến khi có thể thu đủ phí để thực hiện re-peg, hoặc giá sẽ quay trở lại trạng thái cân bằng một cách tự nhiên.

Khi so sánh với Uniswap v2 và v3, việc triển khai Curve v2 cực kỳ phức tạp. Điều này có thể rất đáng sợ cho những người tạo pool vì cần phải có 10 tham số để thiết lập một pool.

Mặc dù có nhiều tham số ở đây nhưng chúng ta không nhất thiết phải xem qua tất cả chúng. Thay vào đó, chúng ta sẽ đề cập ngắn gọn về Hệ số khuếch đại (Amplification Coefficient) và Gamma, đây là hai trong số các thông số quan trọng nhất hình thành đường cong liên kết của thị trường.

1. Hệ số khuếch đại (A) – Tham số này cho biết độ phẳng của tâm đường cong liên kết. Nói một cách đơn giản, hệ số A càng cao thì mức độ tập trung thanh khoản xung quanh thang giá hiện tại càng cao.

2. Gamma (g) – Trong khi hệ số A chủ yếu tác động vào tâm của đường cong thì Gamma được sử dụng để tinh chỉnh phần đuôi của đường cong (trong các giai đoạn pool mất cân bằng). Gamma càng cao, đường cong liên kết càng gần trục. Nói một cách đơn giản hơn: Gamma càng thấp, thanh khoản bên ngoài trung điểm sẽ càng dày. Theo ước lượng chung thì Gamma nên được giữ ở mức thấp vào cuối đường cong vì nó có hiệu ứng trùng lặp với A.

Nếu bạn quan tâm đến việc tìm hiểu kỹ hơn về cách các thông số này ảnh hưởng đến giá cả thì hãy tham khảo biểu đồ Desmos tương tác được tạo cho báo cáo này để hình dung tác động của hai thông số trên.

Thời điểm đưa ra phán đoán: Mô hình nào hoạt động tốt nhất? Bây giờ chúng ta có thể chuyển sang phần nội dung thú vị này.

Để thực sự hiểu cả hai mô hình, chúng ta cần phải làm nhiều hơn là việc chỉ phân tích thiết kế của chúng từ góc độ lý thuyết. Trên tinh thần phân tích thực tế, chúng tôi đã lấy dữ liệu cho mọi giao dịch vào năm 2022 trên Ethereum cho cặp ETH/USDT trên cả Curve Tricrypto và Uniswap v3. Sau đó, chúng tôi đã mô phỏng tất cả các giao dịch này trên sàn giao dịch đối ứng dựa trên giá niêm yết trong block trước khi thực hiện giao dịch (tức là giá mà các pool niêm yết khi mỗi giao dịch đang nằm trong mempool). Và cuối cùng, chúng tôi đã có một số phát hiện thú vị.

Nếu xem xét kỹ lưỡng việc thực thi giá, ta sẽ nhận thấy Tricrypto đã có mức giá niêm yết tốt hơn Uniswap v3 cho ~65% khối lượng. Tuy nhiên, nó chỉ chiếm được khoảng 35% giao dịch. Điều gì đã gây ra sự khác biệt lớn này? Trước khi trả lời câu hỏi này, chúng ta cần tìm hiểu xem mức giá niêm yết do Tricrypto cung cấp thực sự tốt hơn bao nhiêu.

Dưới đây là giá trị bị mất trên mỗi giao dịch của ~177 nghìn giao dịch đã chọn Uniswap thay vì Tricrypto dù tại thời điểm đó, Tricrypto đã báo cho họ một mức giá tốt hơn trong khối trước khi thực hiện.

Trên đây là thang đo logarit, thoạt nhìn dữ liệu có vẻ hơi không đáng tin, nhưng giá trị trung bình bị mất chỉ là $6,22 cho mỗi giao dịch. Lưu ý rằng dữ liệu này hoàn toàn dựa trên niêm yết giá của Curve so với niêm yết giá của Uniswap. Tuy nhiên, khi nói đến việc thực hiện giao dịch thực sự, những con số sẽ không chính xác như vậy. 

Biểu đồ thú vị này làm nổi bật tác động tích cực mà JIT có thể có đối với việc thực hiện giao dịch của nhà giao dịch (mặc dù kiểu tấn công này chiếm đoạt phí từ các LP khác). “Giá trị âm bị hủy bỏ” là kết quả của JIT hoặc các tình huống khác ảnh hưởng tích cực đến việc thực hiện giao dịch, chẳng hạn như một giao dịch lớn theo hướng ngược lại. Giá trị trung bình bị mất khi so sánh với thực hiện giao dịch thực tế vẫn chỉ chiếm một phần nhỏ và dương ở mức $5,81 cho mỗi giao dịch.

Có thể nói rằng vì giá trị trung bình bị mất quá thấp nên sự khác biệt giữa khối lượng “lý tưởng” và khối lượng thực tế có thể chủ yếu là do chi phí gas. Vì Curve v2 phức tạp hơn nên chi phí hoán đổi dao động từ 250-300K gas so với mức 125-175K gas trên Uniswap v3.

Ngay cả khi giá gas giảm, sự khác biệt về chi phí gas này là một yếu tố khá lớn. Nhưng khi chi phí gas bắt đầu có xu hướng giảm, việc sử dụng Tricrypto bắt đầu được thúc đẩy.

Để xác minh giả thuyết của mình, chúng tôi cũng đã mô phỏng hiệu suất của Uniswap v3 và Curve v2 trên Arbitrum. Lý do rất đơn giản. Lộ trình của Ethereum sẽ trải qua tình huống mà trong đó, việc thực thi phía người tiêu dùng sẽ bị chi phối bởi các rollup. Vì các rollup có thể cung cấp phí thanh toán rẻ hơn cho người dùng nên chúng tôi sử dụng Arbitrum như một phương tiện để tìm hiểu xem cuộc chiến giữa Uniswap và Curve sẽ như thế nào trong môi trường phí thấp hơn.

Khi sử dụng phương pháp tương tự và xem xét khối lượng thực tế so với khối lượng “lý tưởng”, kết quả cải thiện đáng kể cho Curve v2. Trên Arbitrum, Curve v2 “có thể” nhận được 87% khối lượng và trên thực tế, nó đang nhận được 83% - các giá trị này gần nhau hơn đáng kể so với trên Ethereum Mainnet. Do đó, chúng tôi tin rằng một trong những lý do lớn nhất khiến Curve v2 không đạt được khối lượng lớn hơn trên Ethereum Mainnet là do chi phí gas.

Mặc dù hiệu ứng gas chắc chắn đã được giảm thiểu trên Arbitrum nhưng có một yếu tố khác có thể là lý do cho việc Curve vẫn đạt được ít hơn so với thị phần “lý tưởng” của mình: không phải tất cả người dùng đều sử dụng rollup, và thương hiệu của Uniswap rất mạnh. Trong một thế giới lý tính - nơi những con người tinh khôn được thay thế bằng con người kinh tế, mọi người sẽ sử dụng rollup để luôn nhận được mức niêm yết giá tốt nhất.

Nhưng thực tế là tâm lý và giá trị thương hiệu đóng vai trò lớn trong việc lựa chọn sản phẩm của người tiêu dùng. Và Uniswap có giá trị thương hiệu mạnh nhất trong hầu hết mọi giao thức DeFi – có lẽ là trong bất kỳ sản phẩm trên chuỗi nào nói chung. Một yếu tố khác cần xem xét là nếu người dùng đang tìm mua một tài sản dài hạn trên Uniswap (hầu hết trong số đó không có trên Curve) thì trước tiên, một số giao dịch có thể được chuyển qua pool ETH-USDT/USDC (vì rất nhiều pool được ghép nối với ETH thay vì stablecoin).

Kết luận

Những luận điểm chính từ phân tích này :

1. Khi so sánh trong silo (pool ETH-USDT) và trong môi trường không có gas, chúng tôi nhận thấy rằng Curve v2 có khả năng cung cấp, chí ít là có khả năng thực thi tương đương nếu không muốn nói là vượt trội so với Uniswap v3.

2. Curve v2 đang dần thu hút được sự chú ý. Giá trị của Curve v2 rất rõ ràng, mang lại sự cân bằng giữa chiến lược tạo thị trường hiệu quả nhưng thụ động.

3. UX của Curve v2 dành cho các nhà giao dịch và người tạo pool. Điều này có thể góp phần giải thích tại sao tính thanh khoản của altcoin chủ yếu vẫn nằm trên Uniswap: thật dễ dàng để tạo ra một pool mới. Và, như mọi khi, luôn có một sự đánh đổi. Uniswap khiến việc tích cực cung cấp thanh khoản trở nên khó khăn đối với những người dùng không có kinh nghiệm, tuy nhiên việc thiết lập và quản lý pool lại rất dễ dàng. Curve thì ngược lại.

Xét về hiệu quả thuần túy, có thể nói rằng Curve v2 đang định hình là đối thủ cạnh tranh gần nhất với Uniswap v3. Đối với Curve, thành công bây giờ quy về khả năng thu hút thanh khoản đáng kể và cải thiện UX. Soán ngôi Uniswap sẽ không phải là một nhiệm vụ dễ dàng và mục tiêu đó sẽ không thể đạt được nếu chỉ dựa vào thành tích kỹ thuật. Curve sẽ phải xây dựng giá trị thương hiệu và chiến đấu với Uniswap để giành lấy thị phần của người tiêu dùng.

Thời điểm và cách lộ trình mở rộng quy mô Ethereum bắt đầu đi xảy ra, chi phí gas cho người dùng cuối dự kiến ​​sẽ giảm đáng kể. Khi chi phí thực hiện giao dịch giảm, Curve v2 có khả năng giành được nhiều thị phần hơn bằng cách thu hút thanh khoản thụ động hàng loạt. Và như vậy, cuộc chiến DEX lại một lần nữa bùng cháy.