Bối cảnh quản lý rủi ro ở các giao thức DeFi hiện nay

Các giao thức với hình thức lending (cho vay) và borrowing (đi vay) là một trong những nền tảng của thị trường tài chính crypto. Khi DeFi đã trưởng thành, các giao thức này thường chính là lớp dưới cùng của “money lego” stack, tạo nền tảng để xây dựng các công cụ tài chính phức tạp hơn. 

Hiểu đơn giản, các giao thức này là một cơ chế để các nhà đầu tư nhỏ lẻ gửi tiền và kiếm được lợi nhuận. Hai giao thức lending và borrowing lớn nhất trên Ethereum là Compound và Aave, có tổng số tiền gửi khoảng 21 tỷ USD và có tỷ lệ sử dụng lần lượt là 35% và 30%. Các giao thức khác cũng tham gia vào các nền tảng này, ví dụ Yearn Finance đang nắm giữ khoảng 27% cDai của Compound tính đến thời điểm bài viết.

Không có gì đáng ngạc nhiên khi các nền tảng này quan tâm đến quản lý rủi ro vì các giao thức đóng vai trò là layer nền tảng cho hệ sinh thái rộng lớn hơn. Thực tế, Compound và Aave đã hợp tác với Gauntlet để đảm bảo các thông số rủi ro trên các thị trường khác nhau. 

Gauntlet mô phỏng và lập mô hình các tình huống khác nhau trong DeFi, sau đó đề xuất cập nhật các thông số (ví dụ như hệ số thế chấp tài sản) dựa trên các phân tích. Mục tiêu là đạt được sự cân bằng giữa việc tạo ra một giao thức hiệu quả về vốn và giảm thiểu các tổn thất cho người gửi tiền.

Quyền quản trị đóng vai trò quan trọng trong các giao thức này vì việc cập nhật thông số rủi ro và danh sách tài sản mới phải thông qua quy trình quản trị tương ứng. Quản trị giúp giao thức tránh nợ xấu và tạo ra một quy trình được cấp phép để liệt kê các tài sản mới. Các tài sản dài hạn là không có chỗ đứng trong các giao thức này vì quá rủi ro để đưa vào nhóm tài sản thế chấp.

Rari Capital đã triển khai các Fuse pool để phục vụ cho các tài sản dài hạn. Fuse pool là những phiên bản riêng của thị trường Compound, cho phép ai cũng có thể thay đổi và tham số hóa thị trường vay/cho vay. Các Fuse pool này phần lớn đã thành công, thu hút được hơn 900 triệu USD nguồn tài sản cung, vì cho phép các holder lớn và các DAO tạo ra thị trường cho token quản trị của họ.

Mặc dù các thị trường như Fuse pool tạo ra vùng đệm giữa thị trường lending, borrowing riêng lẻ và giao thức, nhưng vẫn có rủi ro trong mỗi thị trường. 

Vào tháng 1 năm 2022, những người tham gia Fuse pool 90 của Rari đã gặp phải rủi ro. Pool sử dụng FLOAT/USDC Uniswap V3 oracle để truy xuất giá cho token FLOAT. Kẻ khai thác lỗ hổng đã chuyển giá FLOAT ra ngoài biên độ thanh khoản hẹp trên Uniswap, làm tăng giá trị của token FLOAT. Với giá trị FLOAT tăng cao, kẻ khai thác đã sử dụng FLOAT làm tài sản thế chấp và có thể rút hầu hết token của pool.

Các thiết kế cho nền tảng lending và borrowing đều có những đánh đổi trong thị trường này.

Compound và Aave có thể đạt hiệu quả sử dụng vốn cao hơn do cấu trúc nguồn vốn cổ phần; để tránh các rủi ro liên quan, giao thức phải quan tâm đến danh sách tài sản và phải dựa vào các quy trình quản trị. Rari và Fuse pool tránh các rủi ro với các thị trường nhỏ lẻ, hiệu quả sử dụng vốn bị tổn thất làm giảm rủi ro hệ thống. Tuy nhiên, FLOAT hoạt động để củng cố các rủi ro liên quan đến việc sử dụng tài sản thế chấp không giới hạn.

Chính vì vậy Euler Finance ra đời với mong muốn xóa bỏ những đánh đổi mà đa số giao thức DeFi gặp phải.

Euler Finance là gì?

Euler Finance sử dụng giá trung bình theo thời gian (time-weighted average price – TWAP) của Uniswap V3 và khung quản lý rủi ro với hy vọng giải quyết những thách thức nêu trên. Dự án hiện được hỗ trợ bởi Paradigm, Lemniscap và các nhà đầu tư thiên thần như Anthony Sassano, Kain Warwick và Hasu.

Giao thức Euler đã được triển khai vào tháng 12 năm 2021 trên mạng chính Ethereum và thu hút được khoảng 85 triệu USD tiền gửi, với USDC chiếm khoảng 75% tổng số tiền gửi.

Quản lý rủi ro và danh sách tài sản không được cấp phép

Các giao thức lending và borrowing có các cách khác nhau để quản lý tài sản. Compound và Aave dựa vào quản trị để xác định tài sản mới nào có thể được thêm vào giao thức, các giao thức như Rari cho phép nhà tạo lập thị trường xác định tài sản nào được phép thế chấp. 

Euler cho phép mọi người tạo thị trường lending cho một tài sản miễn là có cặp WETH trên Uniswap V3, do Euler sử dụng TWAP của Uniswap để định giá tài sản. Việc sử dụng TWAP để định giá tài sản khiến thị trường Euler sẽ ít phản ứng hơn và ít bị ảnh hưởng do các biến động giá trên thị trường hơn. TWAP là chỉ báo chậm nên có thể không đồng bộ với giá giao ngay, nhưng việc thao túng giá sẽ khó khăn và tốn kém hơn nhiều.

Việc cho phép bất kỳ ai cũng tạo được thị trường lending trên tài sản đã đem lại lợi ích cho những holder dài hạn, nhưng cũng gây ra rủi ro trên toàn giao thức nếu tài sản đó bị khai thác, vì Euler đã triển khai mô hình vốn cổ phần tương tự như Compound. Để tránh những rủi ro này, Euler đã thiết kế một mô hình quản lý rủi ro theo từng cấp để  phân tài sản vào cấp cụ thể.

Phần lớn tài sản hiện đang ở cấp cô lập. Nếu người dùng đi vay những tài sản này bằng tài sản thế chấp thì đây là tài sản duy nhất có thể vay được. Hiện tại không có tài sản nào là nhiều cấp; tuy nhiên, những tài sản này không thể được sử dụng làm tài sản thế chấp (cũng áp dụng cho các tài sản cấp isolate), nhưng có thể được vay song song với các tài sản khác. 

Các tài sản cấp thế chấp có nhiều chức năng nhất, có thể được sử dụng làm tài sản thế chấp và cũng có thể được vay cùng với các tài sản khác. Tài sản có thể được chuyển từ cấp này sang cấp khác thông qua các đề xuất quản trị.

Để quản lý tốt các rủi ro trong nền tảng, Euler triển khai cả yếu tố về tài sản thế chấp và đi vay. Ví dụ, Compound liên kết yếu tố thế chấp với mỗi tài sản và xác định giá trị tối đa được vay đối với tài sản đó. Yếu tố tài sản thế chấp này phải đảm bảo độc lập với tài sản được vay, bỏ qua các rủi ro liên quan đến tài sản vay. 

Với cả hai yếu tố tài sản thế chấp và đi vay, Euler có thể tính toán trước cho hành động giá theo cả hai hướng cho tài sản đi vay.

Ví dụ cuộc tấn công FLOAT không chỉ nêu bật rủi ro về các khoản phụ cấp tài sản thế chấp, mà còn cho thấy rủi ro liên quan đến các price oracle. Euler tận dụng Uniswap V3 TWAP như một kim chỉ nam để định giá tài sản. Hiện tại, mỗi thiết lập thị trường trên Euler sẽ được tính toán và hiển thị, liên kết với một “Oracle Rating”. Mô hình này tập trung chủ yếu vào chiều sâu và mức độ tập trung thanh khoản của cặp tài sản/WETH trên Uniswap V3.

Phương pháp luận này cuối cùng được thay thế bằng một giải pháp mạnh hơn. Euler đã phát triển một công cụ oracle có nguồn mở. Công cụ oracle mô phỏng mức tốn kém khi thao tác một cặp token/WETH trên Uniswap V3. Công cụ mô phỏng nhiều tình huống khác nhau bằng cách điều chỉnh các thông số như thời gian TWAP nội bộ (ví dụ 30 phút) và giá mục tiêu của token.

Nhìn chung, công cụ sẽ là một phương pháp chính xác và mạnh mẽ hơn nhiều so với cách tính điểm của oracle.

Cơ chế thanh lý (Liquidation Mechanics)

Tùy vào mỗi người mà cảm nhận về việc thanh lý sẽ khác nhau. Đối với các nhà giao dịch và người đi vay, việc thanh lý có thể gây bất lợi cho danh mục đầu tư của họ. Tuy nhiên, thanh lý cũng đóng một vai trò không thể thiếu trong việc giữ cho thị trường cho vay và đi vay ổn định.

Nếu các biện pháp khuyến khích thanh lý không được cấu trúc phù hợp, trường hợp xấu nhất là giao thức sẽ tích lũy lượng lớn nợ xấu và không có khả năng thu hồi được.

Trong các giao thức như Aave và Compound, trường hợp có thể bị thanh lý là khi hệ số của tài sản giảm xuống dưới một hệ số nhất định. Với Compound, đây chính là chức năng của hệ số thế chấp được xác định cho tài sản. Trong Aave, người dùng được cung cấp thêm một khoảng  (từ 5–20% tùy thuộc vào tài sản) khi vị thế của họ vượt qua tỷ lệ khoản vay trên giá trị có thể chấp nhận được. 

Khi một vị thế đủ điều kiện để thanh lý, người thanh lý có thể hoàn trả tối đa 50% giá trị đã vay (50% này còn được gọi là “hệ số đóng”). Sau khi nhận 50% nợ phải trả của người dùng, người thanh lý đó cũng có yêu cầu với lượng giá trị tài sản thế chấp cộng với ưu đãi/chiết khấu thanh lý do giao thức xác định (cố định là 8% trong Compound và từ 4-10% trong Aave). 

Đây là điều khó khăn cho những người đi vay, vì một lượng lớn vị thế của họ bị xóa sổ trong một giao dịch duy nhất. Các ưu đãi thanh lý theo tỷ lệ cố định và các hệ số đóng làm kết quả thanh lý dễ đoán hơn, nhưng thiết kế thanh lý này không làm cho thị trường có động lực thanh lý.

Euler đã thực hiện “thanh lý mềm”. Thay vì đặt hệ số đóng cửa bằng nhau trên tất cả các thị trường, người thanh lý chỉ có thể xóa đủ nợ và tài sản thế chấp để điều chỉnh health factor của người dùng thành 1,25. Health factor được tính bằng tỷ lệ giữa giá trị tài sản đảm bảo đã điều chỉnh theo rủi ro trên nợ phải trả đã được điều chỉnh theo rủi ro. 

Giống với Compound và Aave, Euler cũng có ưu đãi/giảm giá thanh lý. Thay vì đặt các tỷ giá này ở cấp độ giao thức hoặc thị trường, Euler sử dụng cơ chế đấu giá (kiểu Hà Lan) cho phép thị trường tự xác định mức chiết khấu thanh lý thích hợp.

Health factor của người dùng càng giảm xuống xa 1, thì chiết khấu thanh lý càng lớn (chiết khấu thanh lý được giới hạn ở mức 20%). Do đó, người thanh lý có thể quyết định thời điểm hợp lý (về mặt kinh tế) để thực hiện giao dịch thanh lý. 

Thông thường, các bot thanh lý sẽ cạnh tranh với nhau để giao dịch thanh lý tương ứng trong block tiếp theo và từ đó đóng góp vào giá trị có thể trích xuất tối đa (MEV). Các bot thanh lý tiếp tục tăng phí giao dịch dẫn đến gây tắc nghẽn mạng và tăng chi phí giao dịch của người dùng. Thiết kế thanh lý của Euler giúp tránh những trường hợp này, các bên thanh lý (liquidator) sẽ tranh nhau thông qua đấu giá ưu tiên (priority gas auctions).

Các nhà thanh lý cũng có thể tận dụng các pool ổn định trong Euler được liên kết với từng thị trường. Thay vì lấy nguồn vốn từ bên ngoài để thanh lý, nhà thanh lý có thể cấp vốn cho một pool ổn định để thực hiện thanh lý sau này. Điều này làm giảm tổng chi phí giao dịch trong việc thanh lý vì vốn được lấy từ giao thức và chỉ có một nguồn cấp giá nội bộ thay vì tìm nguồn vốn từ sàn giao dịch bên ngoài.

Ngoài ra, nhà thanh lý cung cấp thanh khoản cho các pool này sẽ có lợi từ “công cụ hỗ trợ chiết khấu thanh lý”, làm tăng tỷ suất lợi nhuận một cách hiệu quả khi tính tổng chiết khấu thanh lý.

Kiểm tra khoản thanh khoản hoãn lại

Thông thường, khi người dùng tạo giao dịch trong giao thức cho vay và đi vay, trước tiên hệ thống sẽ kiểm tra tình trạng vị thế của người dùng. Nếu giao dịch được đề xuất (có thể là mượn token) sẽ để lại vị thế của họ dưới mức phi tập trung và không được phép thực hiện giao dịch. 

Kết quả của một tập hợp các hành động có thể tốt, nhưng hành động trong tập hợp đó có thể lại không khả thi (ví dụ: cố gắng vay token mà không có khoản thế chấp thích hợp). Người hiểu biết có thể nhận ra giao dịch này là một khoản vay nhanh, được phổ biến trong Aave. 

Ở Euler, khái niệm kiểm tra tính thanh khoản trả chậm là một phần tổng quát hóa của khái niệm cho vay nhanh. Ở cấp cao, người dùng có thể thiết lập giao dịch và trì hoãn việc kiểm tra tính thanh khoản đối với vị thế của họ cho đến hành động cuối cùng. Trong các giao thức như Aave, một khoản vay nhanh sẽ đi kèm với một khoản phí nhỏ (hiện tại ở mức 0,09%). Euler cho rằng các giao dịch phức tạp này sẽ miễn phí cho người dùng, do đó không có phí khi sử dụng chức năng kiểm tra tính thanh khoản trả chậm. 

Nhìn chung, đây là một chức năng phức tạp và trừu tượng, nhưng vì ít hạn chế hơn trong Euler (tức là không có cấu trúc phí liên quan), người dùng và nhà phát triển sẽ chỉ bị hạn chế sự sáng tạo.

EUL Tokeneconomics ($PIE)

Token của giao thức là EUL, vẫn chưa được ra mắt. Các holder EUL có thể bỏ phiếu về các đề xuất quản trị (trong diễn đàn quản trị được công bố gần đây của Euler), quản lý thanh khoản, dự trữ và kho bạc thuộc sở hữu của giao thức. Có khả năng các holder EUL sẽ stake token, kiếm được phần thưởng và như một nền tảng hỗ trợ cho giao thức. 

Tổng cung tối đa của EUL là 27,182,818.284590452353602874, có thể được điều chỉnh sau lịch trình phân phối 4 năm đầu thông qua quản trị. Tổng cung tối đa của EUL không phải là một giá trị tùy ý, mà là một biểu tượng và mũ của số Euler – hằng số được sử dụng rộng rãi trong lĩnh vực toán học.

Token sẽ được phân phối cho các nhà đầu tư, người sáng lập và thành viên trong nhóm, kho bạc cộng đồng và cơ chế phân phối cho cộng đồng ban đầu.

Nguồn: Euler XYZ Team

Khoản phân bổ cho nhà đầu tư có lịch trình vesting tuyến tính là 18 tháng không có cliff (mỗi tháng nhận 1/18 số token), những người sáng lập có lịch trình vesting tuyến tính là 48 tháng không có cliff (mỗi tháng nhận 1/48 số token). Các thành viên trong nhóm có một lịch trình vesting phi tuyến tính: 10% sau 1 năm, 20% (số còn lại) sau 2 năm, 30% (số còn lại) sau 3 năm và số còn lại sau 4 năm.

Euler đã đưa ra kế hoạch phân phối ban đầu khá thú vị để thu hút cộng đồng tham gia. Token EUL sẽ được phân phối sau mỗi 100,000 khối ở nhiều thị trường khác nhau trên nền tảng Euler. Đặc biệt, việc phân phối chỉ dành cho bên vay, không có phân phối cho tài sản cung ứng. 

Team của Euler sẽ xác định nhóm thị trường ban đầu để đưa vào sơ đồ phân phối, gồm USDC, WETH, DAI và WBTC. Tỷ lệ phân bổ sẽ phi tuyến trong 4 năm, với tỷ lệ lạm phát ban đầu ở mức khoảng 3%, đạt đỉnh khoảng 14% sau 18 tháng, sau đó sẽ đi ngang khoảng 2.718% ở mốc 4 năm.

Kế hoạch phân phối của Euler sẽ tận dụng khái niệm thước đo (gauge) để xác định luồng token EUL trên các thị trường có liên quan. Các holder EUL có thể stake EUL để thúc đẩy phân phối EUL và các nhà đầu tư không phải chịu thời gian lock giống như Curve sử dụng. 

Thước đo được thiết kế sao cho token được phân phối theo tỷ lệ căn bậc hai của số lượng EUL stake cho thị trường đó. Chức năng này giúp việc phân phối EUL trong thị trường diễn ra suôn sẻ khi thị trường lớn hơn, sau đó không khuyến khích việc stake vào các thị trường quá bão hòa.

Đây là một phương pháp phân phối token EUL có định hướng hơn là chỉ phân phối EUL cho cả người cho vay và người đi vay ở các thị trường. Người cho vay sẽ không đủ điều kiện tham gia vào phân phối EUL nhưng họ sẽ nhận được lợi ích gián tiếp khác. Việc đi vay sẽ được trợ cấp bởi phân phối EUL, làm tăng nhu cầu vay tổng thể trên nền tảng dẫn đến tăng lợi tức cho người cho vay.

Hiện tại và tương lai của Euler

Euler hiện có tổng số tiền gửi là khoảng 85 triệu USD, khoản vay còn nợ là khoảng 34 triệu USD và giao thức đã tích lũy khoảng 66 nghìn USD doanh thu kể từ khi ra mắt vào giữa tháng 12 năm 2021. Nếu Euler có thể tăng khoảng tiền gửi thì sẽ làm giảm lãi suất cho người đi vay theo margin, từ đó giao thức thu được nhiều doanh thu hơn.

Về mô hình lãi suất, Euler hiện đang sử dụng mô hình đường gấp khúc giống với Aave và Compound nhưng có kế hoạch hướng tới mô hình lãi suất thuật toán, sử dụng các khái niệm của lý thuyết kiểm soát.

Khi Euler tiếp tục phát triển, giao thức sẽ được đa dạng hóa cả bên cung và bên vay. USDC hiện là tài sản được cung và đi vay nhiều nhất, chiếm khoảng 75% tổng tài sản. Về phía nguồn cung USDC, 10 nhà cung cấp hàng đầu chiếm khoảng 50% tổng nguồn cung và 10 bên đi vay hàng đầu chiếm khoảng 66% lượng USDC được vay. 

Sau USDC, WETH là tài sản được cung và đi vay nhiều nhất, chiếm khoảng 13% tổng cung và khoảng 18% tài sản đi vay. Hai nhà cung cấp WETH hàng đầu chiếm khoảng 45% tổng số WETH được cung và hai người đi vay hàng đầu chiếm khoảng 55% WETH được vay.

Euler là một giao thức mới ra đời, sẽ phát triển nhờ vào người cho vay/đi vay margin của các tài sản dài hạn và nhờ vào sự phát triển tích hợp với các giao thức DeFi khác. Euler đã thiết kế nền tảng để mã hóa tài sản được cung cấp (tức là eTokens) cũng như nợ thành dạng dTokens. Việc mã hóa nợ và chuyển đổi nó là tính năng hay, nhưng sẽ cho phép xây dựng các vị thế đòn bẩy phức tạp mà người dùng và giao thức có thể tận dụng. 

Tất nhiên, Euler sẽ tiếp tục cạnh tranh với các giao thức như Rari, Aave và Compound, cũng như với các giao thức cho vay và đi vay mới đang phát triển trên các L1 khác.

Các công ty đương nhiệm cũng sẽ tìm cách mở rộng thị trường cho vay và đi vay. Vì vậy, Aave V3 đã được công bố vào cuối năm 2021 và hiện đã được triển khai trên sáu mạng lưới. Trong khi được giới thiệu nhiều tính năng mới, các bổ sung cổng thông tin và chế độ isolate là phù hợp nhất khi phân tích thiết kế tổng thể giữa Aave và Euler. 

Tính năng portal sẽ làm Aave tăng hiệu quả sử dụng vốn trên các triển khai khác nhau của giao thức. Aave sẽ tìm cách tích hợp với các cầu nối, cho phép eTokens được chuyển liên tục từ mạng lưới này sang mạng lưới khác. Tóm lại, điều này sẽ giúp giá trị trong Aave lưu chuyển tự do hơn giữa các mạng lưới khác nhau, hợp nhất những gì được coi là thanh khoản phân mảnh. 

Chế độ isolate của Aave kết hợp hiệu quả một số thành phần của chức năng cấp tài sản ở Euler. Khi tài sản mới được tích hợp vào Aave, chúng có thể ở chế độ isolate. Không giống Euler, các tài sản ở chế độ isolate của Aave có thể được sử dụng làm tài sản thế chấp, nhưng các stablecoin được quản trị phê duyệt là tài sản có thể vay duy nhất và chúng cũng sẽ có giới hạn đi vay.

Dù việc sử dụng Uniswap V3 TWAPs để định giá tài sản cho phép Euler phát triển một khuôn khổ quản lý rủi ro hợp lý, nó cũng làm Euler phụ thuộc kỹ thuật vào Uniswap V3. 

Euler hiện chỉ được triển khai trên mạng chính Ethereum và ngày càng ít được các cá nhân có mức tài sản trung bình sử dụng do phí giao dịch cao. Mặt khác, Uniswap có các phiên bản trên Ethereum mainnet, Arbitrum, Optimism và Polygon. Do đó, khi Euler phát triển như một giao thức và mở rộng phạm vi hoạt động trên các mạng khác, nó sẽ có sẵn một thành phần quan trọng trong hệ thống của mình. 

Điều quan trọng là Euler sẽ không chỉ phải theo dõi Uniswap V3 được triển khai ở đâu, mà còn cần phải có sức hút đáng kể và hồ sơ thanh khoản phù hợp cho các tài sản trên các mạng lưới này.

Để tiếp tục phát triển giao thức, Euler sẽ triển khai trên các mạng lưới tồn tại Uniswap V3 và các nơi khác trong tương lai, trở thành giao thức tiên phong so với các bên khác. Với lợi thế này, Euler có sự tăng trưởng đáng kể, đặc biệt do dự án được triển khai trong thời kỳ nhu cầu đòn bẩy giảm.

Ngoài ra, việc đi vay sẽ được trợ cấp khi token EUL ban đầu được phân phối. Trong mọi trường hợp, Euler sẽ tiếp tục phát triển sản phẩm của mình và hướng tới thúc đẩy cơ sở người dùng để tìm chỗ đứng trong mảng vay/cho vay.

Bài viết được Hồng Nhung biên tập từ “Euler Finance: A Fresh Approach to Risk Management in Lending and Borrowing Markets” của Seth Bloomberg; với mục đích cung cấp thông tin và phi lợi nhuận. Chúng tôi không khuyến nghị đầu tư và không chịu trách nhiệm cho các quyết định đầu tư liên quan đến nội dung bài dịch.

—————————————————
👉 Theo dõi FXCE Ventures
Group Chat | Research Hub | FXCE Spotlight | Tổng hợp airdrop | FXCE Pool Coin