Tiêu điểm chính

• Các nhà lãnh đạo Layer-2 Arbitrum và Optimism hiện vượt qua các mạng Layer-1 thay thế như Solana và Avalanche về khối lượng TVL, doanh thu và DEX.

• Mặc dù tụt hậu trong hầu hết các chỉ số định giá, Solana có hoạt động kinh tế trong tương lai nhất được định giá trong số các Layer-1 và Layer-2 thay thế. Với mối quan hệ hợp tác gần đây với Visa và sự ra mắt sắp tới của Firedancer vào năm 2024, Solana có vị trí tốt để đảm bảo mức định giá hiện tại của mình.

• Arbitrum dẫn đầu Layer-1 và Layer-2 thay thế về doanh thu do ứng dụng tạo ra (20,4 triệu đô la Mỹ), theo sau là Optimism (13,1 triệu đô la Mỹ), Avalanche (2,8 triệu đô la Mỹ) và Solana (2,2 triệu đô la Mỹ).

• Arbitrum và Optimism là những hệ sinh thái phát triển nhanh nhất nhưng lại có mức tăng trưởng thấp nhất.

Đánh giá blockchain là một ngành khoa học không hoàn hảo do tính chất nhiều mặt của nó xuất phát từ tiện ích tiền tệ và dòng doanh thu truyền thống. Bất kể các kỹ thuật định giá chính xác bằng kỹ thuật định giá nào, điều trực quan là giá trị sẽ đến từ sản lượng kinh tế ở đầu chuỗi vì hoạt động này thúc đẩy phí và tiện ích cho chuỗi. Theo nghĩa này, những so sánh tương đối về hoạt động có thể mang lại ấn tượng tốt nhất về vị trí định giá của các tài sản hợp đồng thông minh khác nhau.

Ngoài ra, các phép đo hoạt động kinh tế có thể được thực hiện trên Layer-1 và Layer-2 vì cả hai chuỗi đều lưu trữ các hợp đồng thông minh đang cạnh tranh phần lớn để giành được cùng một cơ sở người dùng. Do đó, các số liệu như địa chỉ hoạt động hàng ngày (daily active addresses - DAA), nguồn cung stablecoin, doanh thu hợp đồng thông minh, khối lượng dex, mức nợ và tất nhiên, TVL, đều có thể được sử dụng làm biến số so sánh để đánh giá mức định giá tương đối trên các hệ sinh thái hợp đồng thông minh khác nhau.

Cách tiếp cận này cho phép chúng tôi phân biệt cách thị trường định giá hoạt động trong tương lai – hoặc sự thiếu hụt rõ ràng của hoạt động đó – đối với mỗi chuỗi. Layer 1 blockchain tạo thành các giao thức nền tảng, trong khi các giải pháp Layer-2 hứa hẹn cải tiến khả năng mở rộng trên các chuỗi chính này. Mặc dù khác nhau về mặt kiến ​​trúc nhưng họ vẫn là đối thủ cạnh tranh; Giao thức Drift trên Solana đang cố gắng thu hút cùng một lượng người dùng như GMX trên Arbitrum. Do đó, việc so sánh L1 với L2, dù không hoàn hảo, nhưng vẫn cho chúng ta biết hoạt động kinh tế đó đang phát triển như thế nào.

So sánh Ma trận

Mặc dù là hệ sinh thái phát triển nhanh nhất vào năm 2023, L2 hiện có mức tăng trưởng ít nhất ngụ ý trong định giá của chúng khi xem xét các bội số định giá cơ bản. Layer-2 đang chứng kiến ​​quỹ đạo tăng trưởng nhanh chóng vượt qua nhiều L1 thay thế và Optimism (779 triệu đô la Mỹ), Arbitrum (2,08 tỷ đô la Mỹ) và Base's (402 triệu đô la Mỹ) đều vượt quá TVL hiện tại của Solana (358 triệu đô la Mỹ).

Điều đó nói lên rằng, sự mất kết nối lớn giữa các số liệu hoạt động của Solana và vốn hóa thị trường ngụ ý rằng sự tăng trưởng trong tương lai được định giá cao hơn nhiều so với cả Layer-1 và Layer-2 thay thế. Thời gian gần đây họ hợp tác với Visa, những nâng cấp kỹ thuật quan trọng sắp tới (được trình bày chuyên sâu tại đây), Solana dường như được coi là đối thủ cạnh tranh Layer-1 thay thế hàng đầu Ethereum.

Mặt khác, Arbitrum và Optimism tiếp tục gây ấn tượng với số tiền cho vay và TVL cao hơn so với các đối thủ cạnh tranh. Ngoài ra, trong khi các giao dịch của họ phản ánh Ethereum trong hầu hết năm 2022, L2 đã tăng gần gấp đôi giao dịch và số lượng người dùng hoạt động hàng ngày so với ETH trong thị trường gấu.

Vì vậy, điều gì củng cố sự mất kết nối định giá này? Sự xuất hiện của L2 chắc chắn làm phức tạp thêm việc định giá L1 cơ bản. Theo tình hình hiện tại, ETH, SOL, AVAX, v.v. được định giá cao hơn nhiều so với L2 ngược dòng. Nhưng khi ngày càng có nhiều giao thức lựa chọn xây dựng trên L2, những giao thức này sẽ hội tụ như thế nào?

Ở cấp độ giao thức, Solana, Arbitrum và Optimism đều nổi bật với số lượng địa chỉ hoạt động hàng tháng lớn so với các đối thủ cạnh tranh. Mặc dù tụt lại phía sau về nguồn cung TVL và stablecoin, nhưng điều này cho thấy cơ sở người dùng tích cực của họ, có vị trí tốt để mở rộng trong tương lai.

Hơn nữa, một nghịch lý rõ ràng xuất hiện khi định giá của chúng dường như không phản ánh sự đột biến này. Nhìn vào doanh thu ứng dụng – bỏ qua phí gas và chỉ tập trung vào việc tạo phí từ các ứng dụng – cho thấy một câu chuyện thú vị. Arbitrum (20,4 triệu đô la Mỹ), Optimism (12,8 triệu đô la Mỹ) và Base đứng thứ 2, 3 và 4 trong hệ thống phân cấp doanh thu ứng dụng, chỉ có Ethereum thống trị tối cao.

Việc phân phối phí hiện tại của Ethereum giữa các tên miền phụ thể hiện dấu hiệu của một hệ sinh thái lành mạnh; việc tạo ra phí không đổi và đa dạng từ đặt cược thanh khoản, vị thế nợ thế chấp (CDP), cho vay, v.v. Sự lạc quan phản ánh gần nhất với khối lượng đáng kể từ rollup và các công cụ phái sinh, cho thấy các vectơ tăng trưởng tiềm năng bắt đầu nảy mầm từ gốc rễ của nó.

Nhìn chung, tổng vốn hóa thị trường crypto vẫn cao hơn đáng kể so với các chuỗi nói trên, nhấn mạnh rằng phần lớn các Layer-1 thay thế vẫn được định giá cao đáng kể. Đối với bối cảnh, bội số định giá trông như thế này vào tháng 11 năm 2021:

Các chuỗi như Avalanche, Solana và Polygon đang bùng nổ về lượng người dùng, TVL và doanh thu. Chuyển nhanh đến thời điểm hiện tại đã vẽ nên một bức tranh hoàn toàn khác, vì thị trường giá xuống đã làm giảm tính thanh khoản và người dùng.

Tuy nhiên, điều đáng chú ý là vào tháng 8 năm 2023, Optimism (38) và Arbitrum (32) có FDV tương tự với doanh thu ứng dụng như Avalanche (32) và Polygon (33) trong tháng 11 năm 2021. Ngoài ra, Optimism (1,2 triệu) và Arbitrum (2,1 triệu) hiện có số địa chỉ hoạt động gấp 2-3 lần so với Avalanche (600k).

Nói một cách đơn giản, Arbitrum và Optimism hiện đang tạo ra vốn hóa thị trường tương tự với bội số doanh thu của ứng dụng như Layer-1 thay thế ở mức cao nhất, nhưng hiện được định giá thấp hơn 3-5 lần.

Một quan điểm phổ biến trong thế giới crypto là các giao thức mới nổi có xu hướng ưa chuộng các chuỗi mới hơn so với các giao thức truyền thống trước đó. Lấy Avalanche chẳng hạn; vì nó nhận thấy mình đang xếp sau các L1 và L2 chính khác (trong các chuỗi nói trên) về các số liệu như APY stablecoin trung bình, khối lượng giao dịch và người dùng hoạt động hàng tháng. Hơn nữa, khối lượng phát hành nợ và dex cũng đang gần đạt mức thấp nhất mọi thời đại.

Arbitrum và Optimism đang thể hiện các số liệu về mức độ tương tác và tăng trưởng mạnh mẽ gợi nhớ đến các L1 đỉnh cao trong quá khứ. Tuy nhiên, định giá thị trường của họ vẫn còn lâu mới phản ánh được sự năng động này. Solana, tận dụng các mối quan hệ đối tác chiến lược và tiến bộ kỹ thuật, đã củng cố vị thế của mình như một đối thủ của Ethereum. Tuy nhiên, L2, mặc dù có hứa hẹn và hiệu suất mạnh mẽ, nhưng có vẻ bị định giá thấp, nhưng sự nổi bật ngày càng giảm của các chuỗi như AVAX, FTM và NEAR có thể báo hiệu sự thay đổi trong trọng tâm thị trường. Hơn nữa, một yếu tố quan trọng khiến cho việc đánh giá thấp lạc quan có thể gắn liền với khái niệm 'Superchain' mới ra đời nhưng đầy hứa hẹn.

So sánh L2

Với sự xuất hiện của Base và đã thành công, sự hoành tráng của Optimism ‘Superchain’ đang ngày càng trở nên thích hợp. Cả hai chuỗi đều đã căn chỉnh dành riêng về mặt kỹ thuật, tài chính và xã hội với luật của chain. Tuy nhiên, khi các chuỗi khác nhau xuất hiện trong Superchain, hoạt động của chúng có tính chất ăn thịt đồng loại. Chắc chắn rồi, Base (và lãnh đạo của nó, Jesse Pollak) cam kết hướng tới một tương lai bình dị, nơi các chuỗi tương lai đang đồng lòng xây dựng để có tầm nhìn lớn hơn. Tuy nhiên, trên thực tế (đặc biệt là trong lĩnh vực crypto), sự cạnh tranh tự do giữa các dự án và chuỗi liền kề là rất hiếm.

Trong khi OP mainnet, Base và các chuỗi tiếp theo hướng tới lý tưởng Superchain thì thực tế có thể không hài hòa như vậy. Ví dụ: sự chứng thực của Base biểu thị sự liên kết mạnh mẽ, được cấp 2,75% mã thông báo OP cung cấp đổi lại 2,5% doanh thu hoặc 15% lợi nhuận (tùy theo mức nào cao hơn). Tuy nhiên, kể từ khi Base ra mắt, lợi nhuận của mainnet Optimism bị ảnh hưởng.

Mặt khác, Base đã đóng góp vào con số khổng lồ 30% lợi nhuận của Optimism kể từ khi bắt đầu phát triển. Bất chấp sự suy giảm lợi nhuận on-chain của mainnet Optimism, chuỗi này đã gặt hái được thành quả từ thành công của Base. Nhiều chuỗi, như Zora, Public Goods Network và Aevo đang theo bước Base trong việc chọn OP SDK làm kiến ​​trúc chuẩn mà họ lựa chọn. Các dự án này chưa tiết lộ bất kỳ khoản đóng góp lợi nhuận nào cho Optimism, nhưng trong đó có tiềm năng cho các thỏa thuận lại quả trong tương lai.

Từ quan điểm định giá, hoạt động của OP Mainnet vẫn ở mức cao và đóng góp lợi nhuận của Base vừa khuếch đại sức mạnh của lý tưởng Superchain, vừa cho phép Optimism loại bỏ sự phát triển trong tương lai của Base. Bởi vì mã thông báo OP là mã thông báo quản trị hoạt động cho Superchain nên giá trị của nó vẫn có ý nghĩa quan trọng trong tương lai Superchain. Khi Superchain bắt đầu trưởng thành, điều quan trọng là phải theo dõi cách quản trị và khuyến khích phù hợp với các giao thức trực tiếp trên Optimism mainnet so với Superchain.

Tuy nhiên, lực kéo của Base cung cấp một tín hiệu quan trọng cho tiềm năng của Optimism, đặc biệt là với mô hình chia sẻ lợi nhuận hiện tại vì Optimism không cần phải tự lực vào mainnet của mình để thúc đẩy tăng trưởng.

Kết luận

Hoạt động vừa chớm nở và việc định giá tiếp theo của Ethereum và Solana nhấn mạnh sự hiện diện hoành tráng và mức tăng trưởng dự kiến ​​của chúng. Tuy nhiên, vẫn có giá trị đáng kể trong các giải pháp Layer-2 mới nổi như Arbitrum và Optimism. Bất chấp các vectơ tăng trưởng đáng kể và số liệu mạng ngày càng tăng cho thấy tiềm năng tăng trưởng của chúng, việc định giá thị trường dường như đánh giá thấp quỹ đạo đó. Sự tăng trưởng của chúng, đặc biệt là trong thị trường giá xuống, cho thấy khả năng phục hồi và một hệ sinh thái đang phát triển có khả năng bị định giá thấp.

Ngược lại, các chuỗi như Avalanche, Fantom và NEAR từng giữ vị trí trung tâm giờ đây đang giảm dần vị thế. Các số liệu của họ, khi đặt cạnh các số liệu như Arbitrum và Optimism, sẽ hiển thị một bức tranh nghiêm túc, khẳng định lại hoạt động của sau này và khả năng bị đánh giá thấp. Định giá hiện tại của Optimism, trong khi phản ánh hoạt động nội tại của nó, có thể không định giá cho sự tăng trưởng tiềm năng của Superchain và tác động lan tỏa từ các chuỗi liên kết như Base.

Khi cả ngành kiên nhẫn chờ đợi tính thanh khoản và người dùng quay trở lại, điều tối quan trọng là phải phân biệt giữa sự cường điệu nhất thời và sự tăng trưởng thực sự, bền vững. Quỹ đạo hiện tại cho thấy rằng Layer-2, đặc biệt là Arbitrum và Optimism, đã sẵn sàng cho lớp sau. 

Bài viết được FXCE Crypto biên tập từ "Layer-1 và Layer-2 Valuations: Where are they now?" của tác giả Toe Bautista với mục đích cung cấp thông tin và phi lợi nhuận. Chúng tôi không khuyến nghị đầu tư và không chịu trách nhiệm cho các quyết định đầu tư liên quan đến nội dung bài dịch.